近期，关心经济与市场的投资人都充满焦虑：股票市场跌跌不休，人民币汇率下行压力巨大，债务违约不时出现，经济增长速度放缓，就连持续上涨十多年而成就国人只涨不跌信仰的房地产也终于低下了高贵的头颅……

为何出现如此窘境？我们不得不提一下过去几年的繁荣景象：大都市的有房者都成为千万富翁，民营企业家只要有办法搞上市，就可以在股市泡沫中畅泳，动辄身价百亿，而其中很多企业主业盈利能力有限，于是随意质押一点股票，就可以以“生态化反”、“多元化经营”等种种名义到处“买买买”……这是基于过去十年货币超发、债务膨胀而产生了的、诺贝尔经济学奖得主罗伯特·希勒教授所描绘的“非理性繁荣”。

2015年泡沫登峰造极时，有一个段子：近半数上市公司利润不够买京沪深一套豪宅，但卖掉1%的股份就够买几套了！请论证楼市和股市哪个泡沫更大?

答案是什么？应该就是两者的泡沫同样大了。

又有专家提出：“泡沫不算什么，可以以实充虚！”以股市为例，不断定向增发，然后收购资产，就认为可以充实泡沫， 让股价一直涨下去。

这种所谓“以实充虚”，就是股价虚高的上市公司通过不断并购提升盈利能力，从而把泡沫充实。其实这并不是什么伟大的发明，上世纪末互联网高科技泡沫高涨时期，许多纳斯达克上市公司就用过这一招。

实际上，以并购提升公司盈利能力从而充实泡沫的做法是不靠谱的，因为在泡沫期买入资产多为价贵而质劣。当年，纳斯达克的上市公司曾大量采用并购的方式来壮大，当然是买的不如卖的精，泡沫期天价买回的资产最终难逃折价甩卖的命运。

遗憾的是，人们总是忘了一句非常有哲理的古训：投资历史上最值得吸取的教训就是，人类从不吸取历史教训。因此历史不断重演。

就如《灰姑娘与王子的故事》中描述的一样：午夜钟声响起，魔法消失了，看上去非常美好的童话世界中的一切现出了原形。

很显然，近期经济与市场出现的各种麻烦，表明“非理性繁荣”的拐点已经到来。债务水平到达极限、继续超额印钞也拉不动经济，于是随着“去杠杆”的进展，资产价格的泡沫到了终结的时刻了。

市场低迷，投资人情绪低落。然而，当前所见的低迷不是第一次了，当然一定也不会是最后一次。过去我们见到的每一次低迷，都是为后来的复苏与高涨做准备，难道这次会是例外？当然不了！市场的周期特征就是经历低迷、萧条、复苏、高涨，然后又进入低迷这样的循环，在一轮轮的周期中螺旋式上升和进步。从经济基本面的角度，乐观地看，目前的低迷不仅标志着过去十年“非理性繁荣”的终结，更标志着下一轮理性繁荣的开启。

那么跌跌不休的股市何时是尽头？为何经过3年多的下跌估值已经到达历史的最低位置却毫无支持？这就不得不提一下我们做到极致的极具“特色”的股权质押融资了。

股权质押业务，在近些年发展迅猛。参照中证登2017年3季度的数据，两市当前共有3393只个股涉及股权质押，占比达到98.63%，可谓已经“无股不质押”，其中有115个上市公司的股权质押比例超过50%。据估算两市累计的质押股权市值达到6万亿元。而且大部分是在股价估值较贵时做的质押融资，股价贵自然就是持有收益低了。“低收益的资产加了高杠杆，最终资产价格下跌”是近代几乎每一轮金融危机的根源。2007-2008年间美国的房价下跌导致大量的次级债违约引发了全球金融危机，那么，国内股价的下跌引发了一个小型的“中国式次级债”风暴也就理所当然了。

股权质押融资，正是林林总总的中国式次级债的重要组成部分，股权质押融资出问题，也是这一轮股市下跌的重要动因。这些质押的钱去哪里了？怎么突然都没钱还了？是不是就没打算还？事实上，大部分融资所得在前一轮民营企业的盲目扩张中被烧掉了。其中典型案例就是著名的“下周回国兄”乐视贾跃亭，他用股权质押的神器套出100多个“小目标”去“生态化反”（烧钱）了；另外一些股权质押出来的钱最终供个人使用：炒房、炒股，投P2P，甚至放高利贷了……这些资产目前似乎都出问题了。怎么还得上？

|《关于证券公司办理场外股权质押交易有关事项的通知》发布后，券商的场外股票质押业务已基本被叫停。

大家一定觉得，现在没有任何好消息，中美贸易摩擦无缓解、经济增速下行、民营企业家信心不足……其实“没有任何好消息”对理性的投资人来说就是最大的好消息！为何？因为大多数人都把各类信息作负面解读，信心几近崩溃之际，也让A股实现难得的泡沫出清。根据中泰证券首席经济学家提供的数据：当前A股的估值水平从2015年中市盈率中位数超过80倍的巅峰，回落到低至23倍左右，这也是近年来的最低了。

事实上，2016年以来，A股上市公司的盈利增速维持两位数增长，平均净资产收益率也见底回升，表明供给侧改革也确实开始见成效了。

投资标的性价比高了，就是真正的大好消息！只是被负面情绪困扰的投资人往往对此视而不见而已。

投资人最近一定羡慕美股，觉得美股真是个小伙子，跌一跌，能马上爬起继续赶路，而这几年A股显得老态龙钟，一路疲软。究其成因，就是过去A股泡沫严重，总体估值超高，虚胖不堪，现在跌透了也就是减肥成功了，再加强锻炼，也会强壮起来。

值得一提的是，上周主管金融的国务院副总理带领人民银行、银保监会、证监会的负责人同时出席记者会，发言力挺股市。推出一系列有力的措施包括：维持货币供应“合理充裕”、银行参与维稳“股权质押融资困局”、鼓励保险资金“以不同形式入市”、表态“坚定不移支持民营经济发展“……

其实，只要高层直面存在的困难，就有解决困难的办法。建议投资人按照刘鹤副总理的提示：意识到我们遇到的困难和问题都是前进中的困难和问题，把心静下来，把握市场中出现低价资产的机会，精心选取好的投资标的加以配置并作长期打算，坚信明天一定会更好！

投资是一项逆人性的事业，市场跌至低点时，投资人的情绪也跌至低点。然而，历史经验告诉我们，在当前选择退出一定是最差的选项；相反地，市场低点的出现，正是理性投资人从容选择好公司以合理价格买入并作长期打算的最佳时机。

三年前A股依然高在山腰，敝人就在秦朔朋友圈发了一篇不合时宜的原创文章，力劝大家《勇于不参与》，遗憾的是基本没劝住多少人。现在股市已经跌至山谷，大多数投资人情绪低落，敝人依然打算不知趣地反过来劝大家勇敢一些——积极参与！不知这次能劝得动不。

本人的新书《寻找穿越牛熊的股市投资策略》