2016与2017年，A股中的以大盘蓝筹为主的“白马股”表现一枝独秀，而贵价的中小创、概念股、题材股持续下跌。形成了“漂亮50”一直漂亮，“要命3000”坚持要命的奇景，当时投资人普遍认为，以分析公司基本面为基础的“价值投资”的时代终于到了。

 

然而到了2018年，情况起了变化，“蓝筹白马”股全年出现大幅回调。特别是近几个月一来因高质押比率而一直让人担心的中小创板块终于在各方多管齐下的纾困抢险之下稳定下来了，君不见，各种绩差、壳资源、ST、小盘等A股传统活跃品种也出现大幅反弹了，股权质押大面积爆仓的危险也解除了……这与2016年发动的“涨价去库存”运动来解决二、三、四线城市房地产积压难题是异曲同工的。那么问题来了，这是否就是大家关心的是A股市场中大家熟悉的“风格切换”？投资人该以何种策略应对才能立于不败之地？

 

2018年不少文坛巨匠仙逝，其中一位就是著名武侠小说作家泰斗金庸先生，这令我唤起了少年时期起伴我成长的许多武侠故事……其中印象比较深的一个就是“一剑走天涯”，主人公以一种剑道长期称霸天下。其实，我认为在资本市场也是同样的道理。坚持正确的价值投资策略，以不变应万变，也一定能够长期制胜。

 

参照一下美国市场的相关经验，也出现过蓝筹绩优股票持续上涨后出现明显回调的阶段。其实，“漂亮50”（Nifty Fifty）是美国股票投资史上特定阶段出现的一个非正式术语，用来指上世纪六十和七十年代在纽约证券交易所交易的50只备受追捧的大盘股。如McDonald’s（麦当劳）、 Disney（迪斯尼）、 American Express（美国运通）、American Home Products（美国家庭用品，后改名为Wyeth）、Anheuser-Busch（安海斯布希）、The Coca-Cola Company（可口可乐）、IBM、Gillette（吉列，已并入宝洁）、Eastman Kodak（柯达）、McDonald's（麦当劳）、Dow Chemical（陶氏化学）、General Electric（通用电气）、The Walt Disney Company（沃尔特迪斯尼）、Pfizer（辉瑞）、Procter & Gamble（宝洁）、Xerox（施乐）、First National City Bank（花旗银行的前身）、Johnson & Johnson、Philip Morris Cos.（菲利浦莫里斯，即现在的Altria Group Inc）等等至今我们依然耳熟能详的名字。这些“漂亮50”盈利长期增长稳定，备受投资人的追捧而被视作可以“买入并持有”的优质成长股，同时也成为美股在上世纪六十年代牛市行情的重要推动力量。由于人们认为这些公司的运作非常稳健，这些股票被认为是“一次性抉择”股，也就是说，一旦决定买入股票，便再不用为投资理财而操心了。

 

然而长期持续上涨让这些“漂亮”公司被高显著估了。到1972年12月31日，美股“漂亮50”的平均市盈率高达43倍（资料来源：《戴维斯王朝》）。本身高估值，加上美元贬值、水门事件、越南战争等一系列因素造成股市的长期走弱，“漂亮50”进入了明显下跌的“褪色期”。从1972年12月31日到1974年12月31日的两年间，50家公司的股票价格平均下跌44%，市盈率由43倍降至17倍（资料来源：《戴维斯王朝》），估值也明显降下来了。

 

估值降下来之后后，“漂亮50”也随美国经济的结构调整完成而重回上升轨道。其中的大部分在之后的40年间都为坚守着它们的投资人带来年化10%以上的回报。

 

通过回顾美股漂亮50的兴起、调整、再次复兴，可以反复证明了“用合理的价格买入优质公司股权长期持有，能获得合理的长期回报。”的价值投资原则。蓝筹白马股在高估值时也会面临显著的长期调整，投资人买贵了，长期的回报率就会不理想。因而“好的公司”也必须“以合理价买入”。

 

同时，回顾美国当年的漂亮50，还能得到一个重要启示：多数经历了岁月磨炼的持续成长公司属于贴近消费大众的公司，它们的产品或服务与老百姓的生活密切相关。考虑到中国消费领域不可限量的发展前景，此类型公司同样值得重点关注。这实际上也说明一个道理，产品听起来平平常常、盈利模式也易于理解的公司是投资价值的重要来源。

 

中国资本市场中小投资者占比高，投资策略多以趋势博弈为主，因此市场的情绪化特征特别明显，羊群效应特别大。而中小投资人对回报的预期很高，总希望能把握一切风格切换的波段，频繁买卖，付出高昂的交易成本，往往除了把心态搞坏外，一无所获。

 

投资与资产管理行业中，真正能长期生存并胜出的往往是一些“笨人”，他们不懂把握市场短期的趋势变化，只能以“价值投资”的原则，笨笨地守着一些好的公司，在市场中随波逐流，伴随着这些好公司共同成长。

 

大家一定会说，用这样笨笨的方法就像乌龟爬行，既没意思，回报率也不高。情况真是这样的吗？

 

我们都在小学时学过“龟兔赛跑”的课文，在此我就不重复故事了。

 

价值投资的乌龟，总是不紧不慢欠缺激情。而那些趋势型的投资人好比是白兔，跑得快，上窜下跳来劲得很。长期以来，国内个人投资者多希望自己是“白兔”，实现财富快速增长的目标。然而实际上，多数时候,乌龟是跑赢白兔的。”

 

一年能赚五倍的白兔投资人比比皆是，然而五年能翻一倍的乌龟型投资人凤毛麟角。因为白兔型投资人不久就会亏损至消失无踪，而只有保守而稳健的乌龟们能长期生存制胜，其实，五年翻一倍的“小目标”在投资界很少人能做得到，举世公认的“股神”巴菲特也是仅仅达到这个水平而已，然而，这样的慢乌龟式的投资回报率，并不影响他成为世界上最富有的人士之一。

 

实体企业的经营也一样，近年来，一些急功近利的上市公司大股东，以股权质押融资的方式激进扩张，而融资后难以找到好的项目、好的资产来产生足够的利润来还本付息……结果，股权质押融资就成为引发市场螺旋式下跌的一颗颗爆雷。

 

有人会说，A股熊长牛短，长期持有不是一个好的选择；但实际上好的公司因盈利能力的持续提升会让股价即使是在熊市中也可以持续长期上涨。事实上，在史无前例的2015股灾之后，股市总体持续反复下行，上证指数从高峰至今已经是“五折”优惠了，而当时全球估值巅峰的“神创业板”更从4000点的峰顶跌至上月最低的1100点，剩下1/4了，然而，优质银行、龙头保险、名牌白酒、传统名药等好公司的股票价格却陆续攀上历史新高。成了能让投资人穿越牛熊而立于不败之地的有效投资工具。

 

不少人认为现在是熊市，要通过停止IPO等人为干预手段来托市。然而，A股熊长牛短的原因不是市场失效而需要监管去人为干预，而恰恰相反地是因为干预过多而令市场机制扭曲至难以产生效用。在成熟市场，从无主动暂停IPO的说法；即使在我们这个极具特色的市场，过去曾9次暂停IPO，无一次能让市场真正转牛。相反地，如果真暂停IPO，会让炒新、炒壳、炒概念、炒绩差等的“光荣传统”又要卷土重来……

 

理顺扭曲的办法只有一个，那就是减少、甚至杜绝一切随意的干预，让新公司IPO与退市常态化，让优胜劣汰的市场机制重新起作用，从而改变让二级市场绝大多数投资者亏损的宿命。

 

我们也应该欣喜地看到，证监会正在按照国务院金融稳定发展委员会的统一部署，围绕资本市场改革，加快推动以下三方面工作，回应市场关切。

 

一是提升上市公司质量。加强上市公司治理，规范信息披露和提高透明度，创造条件鼓励上市公司开展回购和并购重组。

 

二是优化交易监管。减少交易阻力，增强市场流动性。减少对交易环节的不必要干预，让市场对监管有明确预期，让投资者有公平交易的机会。

 

三是鼓励价值投资。发挥保险、社保、各类证券投资基金和资管产品等机构投资者的作用，引导更多增量中长期资金进入市场。

 

近期，科创板由国家最高领导人宣告设立，并试点注册制，代表监管者正在积极往正确的方向推进改革，千呼万唤的“注册制”，看来就是由此出来了。

 

我们有理由相信长期扭曲的市场机制将会被逐步理顺，熊长牛短的宿命会被改变。

 

短期的炒小、炒新、炒概念、炒绩差的传统习惯再度火热，建议就由它去吧。我坚信秉持“价值投资”理念的投资人依旧可以一剑走天涯。甚至还可以别人的传统炒作中获益。为何？

 

因为价值投资人的“一剑”就是：选择好的公司，低价买入，作长期打算。近期的绩差公司重新被爆炒、导致绩优公司价格低迷，则正是价值投资人低价买入的好机会。

 

而新股爆炒，则正好是价值投资人持有好公司并积极参与打新的收获好时节。举个例子，感谢我们特色的发行上市机制，先前天风证券以22倍PE高估值发行，上市后居然被热捧至80倍的市盈率，还可以涨了300%才开板。中签者也就轻易获得一顿丰盛的龙虾宴了。 ​

 

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