国内的经济总量经过30多年持续的高增长后，已经是世界上的第二大了。成为了举足轻重的经济超级大国。也A股为代表的国内资本市场也越来越为全球投资者所关注。然而，我们最近也遇到了一些“成长的烦恼”。

 

不久前，穆迪调低中国的主权信用评级。穆迪将中国信用评级从Aa3下调至A1，并将对中国的展望从负面调整为稳定。穆迪给出的理由称，中国经济整体债务水平料进一步增加，同时，正在推进的改革可能会削弱中国经济增速。穆迪预计，中国经济增速将在十年内跌至5%以下，而经济对政策刺激的日益依赖，将进一步增加政府负债水平，因此政府债务水平占GDP的比例将继续上升。

 

对于主权信用评级被调低，不少国内专家纷纷表示不满，指责穆迪的评估草率而不负责任，充满傲慢与偏见。然而，如果冷静分析以下穆迪给出的理由，是否正是国内经济的实际运行现状？而且，即使是调低后的“A1”，也是个在全球各大经济体中排名非常靠前的评级了，人家还同时把对中国的展望从“负面”调整为“稳定”，也肯定了我们政府为稳定经济而采取的各项措施啊。

 

打个比方，我们看见镜子中的自己有些虚胖，该如何？一怒之下砸了镜子？还是该开始积极健身以强肌壮骨？

 

其实，海外机构对国内经济与金融市场也是乐见其进步的。最近，经过连续三次的失利，第四次闯关中A股终于成功闯过而被明晟公司（MSCI）接受。公告显示，将中国A股纳入MSCI新兴市场指数，加入的中国A股共222只大盘股，基于5%的纳入因子，这些A股约占MSCI新兴市场指数0.73%的权重。 

 

从长远而言，这不失为中国股市对外开放之路上的的又一重要里程碑。长远而言对A股的影响非常正面，极为有利于A股的运作形态与投资模式与世界接轨。A股作为新兴市场的股票指数的一部分，会促进市场化、法制化的改革。 

 

然而，A股投资人对加入新兴市场指数的正面期待普遍远大于上述长远利好。他们希望能为此带来大量的国际资金能把已经低迷2年多的A股带入牛市，让老外来当“解放军”使多数被套的投资人获得解救。笔者在此觉得有必要泼一下冷水，短期而言，这个“重大利好”并不能改变A股的既有运行轨迹。主要理由如下：

 

（1）加入MSCI指数最终带来的增量资金有限。A股在MSCI中国指数和MSCI新兴市场指数的权重分别为1.7%和0.5%，意味着境外资金在A股的配置规模约为600-700亿元人民币，相对于A股40万亿元的流通市值份额而言实在是无足轻重，就如几桶水注入一个大游泳池，对水位影响实在有限。

 

（2）被纳入MSCI并不马上改变A股的供求。MSCI计划分两步实施这个初始纳入计划，以缓冲沪股通和深股通当前尚存的每日额度限制。第一步预定在2018年5月半年度指数评审时实施，第二步则在2018年8月季度指数评审时实施。换句话说，即使是老外真的愿意来当解放军，先头部队也要近一年后才能到达。

 

（3）首批纳入的222只股票均为大盘股票。这些大盘股票从来就不是国内A股普通投资人的最爱，A股投资人有炒小、炒新、炒概念、炒题材等光荣传统，以致被晾在估值高高在上的“中小创”、“各种概念股”的价格巅峰站岗。而海外投资人以机构为主，理性投资、长期投资是基本风格。根本就不会把这些高估值的“中小创”以及“概念股”纳入。被困其中的国内投资人盼外资来解救根本不现实。 

 

最近一年来，笔者一直与全球不同地域的金融业的资深人士交流，碰上任何的外国同行（特别是基金投资总监等买方人士）时，基本都会谈及对中国经济、中国金融市场、以及国内投资机会的看法。这些老外们基本都认同长远的投资机会在中国，而提到中国经济与国内金融市场都普遍担忧。咋一听，大家一定觉得老外们有点杞人忧天了。第一反应就是要反驳：中国的事哪里需要老外来担心？我们的GDP增长虽然有所放缓，但还是全球主要经济体中增长最快的。你们担心中国经济是傲慢与偏见。欧洲、日本、甚至全球经济问题更是大得很，美国经济也好不到哪里去，你们还是该担心一下自己好了！

 

冷静下来一想，其实除了可以把老外投资人们的顾虑解读成傲慢与偏见外，还可以从不同角度来理解：

 

一、全球的资产管理人、投资人、银行家都对中国的经济状况如此关切，其实表明中国经济在全球已经是举足轻重了。他们担心的是，如果中国经济出现大的问题，全球性的危机是不可避免的。因此，与其说老外们在“恶意担心和唱空中国”，不如说是在担心自己的饭碗而已。 

 

二、想起十年前，与国外同行交流时，谈的重点多为欧美的投资机会，至于中国的投资故事是需要积极推销才能引起关注的，而且老外们还不一定买账。现在，老外同行们都以中国投资机会与风险为投资话题的中心，可见中国的投资机会已经是他们的重点关注的。国际投资人的投资版图是已经是离不开中国的了。 

 

三、如果认真以比较一下物价、比较一下房价、比较一下股市的估值……就不难发现，国内的实际上是几乎全部偏贵了，特别是房价，国人如果卖掉房子，几乎是可以把全世界想要的都买下来了。尽管大家可能会说，我们高得有道理，因我们的情况特殊！这话，当年香港人说过、台湾人说过、日本人说过、美国人也说过……“太阳底下无新事”，泡沫的结果？无一例外是破灭了的。国内投资者应该温故知新。老外不积极来买，是因为东西实在是贵了。

 

与其指责老外阴谋唱空，还不如把国内资产估值过高的问题解决了。只要估值回归合理，中国的发展潜力是没有那个老外能忽略的，他们以获利为目的，是会不请自来的。

 

也许，修改CPI的统计口径可以让物价指数低一些、修改GDP的统计办法让增长高一些、M2增长维持高一些可以用来保增长、加强外汇的管制可以在短期内保持人民币汇率与外汇储备水平的稳定，这一切都是短期内能增强投资人信心的办法，但是，改变资产估值过高的现状才是解决问题的根本。曾经的“资产荒”、民间投资增速急降、股市“异常波动”等令人窘迫的现象的根本原因也就是各类资产估值过高。

 

解决资产估值过高的问题的办法其实并不复杂，万能的有形干预之手略微松一下就可以了：例如，驻扎在A股的国家队是时候逐步撤退了，“救灾大侠”在没有任何系统性灾难之时就没必要时时当众大显身手了吧！让股市的估值就下来一点，长期牛市的基础也就有了；又例如，外汇市场中干预少一些，让人民币更加自由波动，汇率更合理，不就解决国内物价比全球主要发达经济体都贵的问题，而且，这样有利于增强中国出口产品的竞争力的同时，鼓励国人把消费购物都留在国内，这些都有助于拉动国内经济增长。

 

今年以来，随着国内经济景气度的回升，监管的力度在加强，貌似有真正去杠杆的决心，然而，当这些措施带来市场波动的阵痛时，强有力的监管之手马上放软，去杠杆的步伐有停下的迹象。于是A股也在政策执行的犹豫当中呈“非牛非熊”的态势低调运行。

 

此时，第五次全国金融工作会议胜利召开了。纵观此前召开的四次全国金融工作会议，会议往往对中国金融体系发展和完善产生了较大的影响，一些重大举措包括剥离银行坏账、实现国有银行股份制改造、构建一行三会的监管框架、完善人民币汇率形成机制、推动金融开放等都是前几次金融工作会议中形成的决策。其中第四次会（2012年1月）中重点提出“确保资金投向实体经济”，“防止虚拟经济过度自我循环和膨胀”。

 

实际效果如何？在宏观经济增速连续下降。GDP同比增速从8%以上下降到不足7%，固定资产投资增速从20%以上下降到10%以下的背景下，货币政策宽松，财政政策积极。金融行业资产迅速膨胀：2012年时我国银行业资产总规模只有113.6万亿，到16年底却达到230万亿，翻了一倍还多；保险公司的资产规模从6万亿增加至16万亿以上；信托业资产从不足5万亿上升至20万亿；证券公司的总资产虽然一直不足6万亿，但资管规模却从11年时的不足3000亿增加到去年底的17.8万亿；公募基金规模从10年的2.5万亿增加到9万亿，专户业务12年时不足1万亿，当前已在6万亿以上；基金子公司专户业务五年内从无到有，当前规模也在10万亿以上。（海通证券数据）

 

结果就是资金与资本“脱实向虚”更为突出，金融风险在进一步积聚。近几年来股市波动、债市与理财等市场的调整以及影子银行所暴露出的问题，就是“虚拟经济过度自我循环和膨胀”的症状表现。

 

第五次全国金融工作会议的规格空前，不但最高领导人出席作重要讲话，而且会议通报中也提到中央军委有关部门、武警的负责同志也列席了会议。会议规格的空前高度，意味着会议精神在日后执行的不容置疑的力度。

 

习主席在会议中指出，做好金融工作要把握好以下重要原则：

 

第一，回归本源，服从服务于经济社会发展。金融要把为实体经济服务作为出发点和落脚点，全面提升服务效率和水平，把更多金融资源配置到经济社会发展的重点领域和薄弱环节，更好满足人民群众和实体经济多样化的金融需求。

 

第二，优化结构，完善金融市场、金融机构、金融产品体系。要坚持质量优先，引导金融业发展同经济社会发展相协调，促进融资便利化、降低实体经济成本、提高资源配置效率、保障风险可控。

 

第三，强化监管，提高防范化解金融风险能力。要以强化金融监管为重点，以防范系统性金融风险为底线，加快相关法律法规建设，完善金融机构法人治理结构，加强宏观审慎管理制度建设，加强功能监管，更加重视行为监管。

 

第四，市场导向，发挥市场在金融资源配置中的决定性作用。坚持社会主义市场经济改革方向，处理好政府和市场关系，完善市场约束机制，提高金融资源配置效率。加强和改善政府宏观调控，健全市场规则，强化纪律性。

 

如果把领导的讲话翻译成大家都能听懂的语言，那就是说，金融必须更好地支持实体经济，过去的资金空转，监管套利是不能容忍的了；而且过度的金融创新带来的风险必须加以控制；监管的协调必须加强；与此同时市场规律必须尊重，形成约束机制。防范风险成为了重点工作。去杠杆的进程将会持续。

 

那么，当低调运行的A股遇上了高规格的全国金融会议，走势将会有何特征？

 

从金融会议的精神来看，货币的继续宽松是不能指望了、新股发行的常态化预期是要继续的、对市场中存在的种种不规范的监管与打击是会不断强化的。

 

7月13日晚，证监会又核准了9家公司新股发行，这是连续两周恢复每周9家的节奏了。显然，新股发行节奏在经历了几周的放缓后又回归了常态。

 

今年以来，在监管者新股发行坚定迈向“只做不说地走向注册制”、“严厉惩处市场操纵”等举措的推动下，A股的走势分化明显，蓝筹绩优股票稳步上升，成了“漂亮50”，而同期间的在市场中占多数的高估值“中小创”、次新股、故事股、概念股价格则持续下跌，被称为“要命3000”。

 

股市投资者们都在热议在现阶段“漂亮50”与“要命3000”究竟哪一个更值得参与，有不少专家说“中小创已跌出价值”、“蓝筹股泡沫很大”云云……我认为判断起来很简单：如果这些以中小创为代表的所谓成长股真的很有投资价值，最了解价值的一定是控股股东、董事、高管，那他们应该会如何？一定是拼命买、借钱也要买……直至像房子一样被限购。而我们看到的恰恰相反，他们一直想方设法卖，卖到被限售。聪明的读者你们觉得应该如何选择？

 

1.货币政策的“维持中性“让股市的泡沫难以为继。去杠杆为主基调的货币政策不可能持续宽松，央行的“麻辣粉MLF“、“酸辣粉SLF”等流动性的临时释放大部分是用于对冲到期的相关安排，新增有限。流动性不再泛滥之际，估值偏高的股市难以吸进新资金来承托。

 

2.股票二级市场依然总体贵价带来价值重估压力。虽然上证指数成分股得益于权重的银行、保险股的低估值而算得平均市盈率在20倍以下，但整个市场市盈率上百倍、甚至几百倍的股票依然比比皆是。中泰证券研究所的6月份的数据认为A股市盈率的中位数为70，也就是，一笔投资需要70年才回本，理性的选项显然就是“不参与”了。又有专家提出：“泡沫算不什么，可以以实充虚，股价可以稳定了”。所谓以实充虚，就是股价虚高的上市公司通过不断购并提升盈利能力，从而把泡沫充实。其实这并不是什么伟大的发明，上世纪末互联网高科技泡沫高涨时期，许多纳斯达克上市公司就用过这一招。实际上，以并购提升公司盈利能力从而充实泡沫的做法是不靠谱的，在泡沫期买入资产多为价贵而质劣。当年纳斯达克的上市公司曾大量采用并购的方式来壮大，泡沫期天价买回的资产却最终难逃折价甩卖的命运。回到国内，过去两年间以“乐视网”为代表的高价公司就不断以疯狂的并购来打造各种“生态圈”，结果就是买来了一大堆无以为继的烂摊子……

 

3.高价的次新股上市公司业绩增长乏力支撑不起股价的空中楼阁。在新股发行严格管制下，很多公司对上市趋之若鹜，财务数据在上市审核前往往都是如皮筋般“用力向上拉伸”的，上市后，皮筋就只能弹回原型了。因此，次新股业绩在上市后不升反降是一点不稀奇的。在目前的发行上市机制下，上市新股是稀缺资源，万分之几的中签率，加上上市后被热炒至被超级高估值的位置，下跌基本上是顺理成章的。

 

4.“题材股”、“概念股”中陷阱满布。高估值的股票多在前期通过各种各样的“故事”、“概念”、中被推至高位，期间很大部分有各种“定增”、“质押”、“配资”等令人眼花缭乱的“结构”构成各种深不可测的陷阱。投资人一旦不慎陷入则不可自拔。

 

有些投资人觉得，尽管这些“要命3000“的股价总体免不了下跌，但自己的”操作水平“高，能驾驭市场而获利。遗憾的是，现实中的能“驾驭市场”的股神是不存在的，可以验证的、全靠在二级市场操作而发家致富的人一个也没有。曾经在传说中的股神徐翔，最终被揭露靠的是内幕交易和与大股东勾结操作市场而炼成；还有股神冯小树，有把300万炒到2.5亿的惊世财技，靠的是利用发行审核权获得在一级市场入股的机会，然后把低价获取的股份在估值超高的二级市场抛售……

 

因此，预期A股走势将继续分化，在资金抱团取暖的簇拥下“漂亮50”会依然“漂亮”，而在上述分析的各方面的因素驱动下的贵价股票的价值回归征程应该是成“开弓就没有回头箭”的态势了，“要命3000”是会继续“要命”的。作为普通投资人，如果到股市投资的目的不是为了送钱的话，是时候改变原有的思维定式，远离“要命的陷阱了”。

 

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